造纸产业链上下游全梳理 国信证券给予"超配"评级，推荐玖龙纸业等龙头

造纸工业是国民经济的重要基础原材料产业，产业链覆盖广泛，从上游原料到下游消费，环环相扣。国信证券发布研报，对造纸产业链进行了全面梳理，并给予板块"超配"评级，重点推荐玖龙纸业(02689)等龙头企业。本文将依据国信证券的观点，对造纸产业链上下游进行系统梳理，并分析投资逻辑。

一、上游原料：木浆、废纸浆与非木浆

造纸原料主要分为木浆、废纸浆和非木浆三大类。木浆包括针叶浆和阔叶浆，其价格受全球供需、汇率、海运费等因素影响，波动较大。我国木浆对外依存度较高，进口来源主要包括加拿大、俄罗斯、巴西、智利等国。废纸浆则来源于国内废纸回收和进口废纸（已基本禁止），其价格受废纸回收体系、环保政策及进口政策影响。非木浆包括竹浆、草浆、苇浆等，占比较小，产地集中。

国信证券指出，原料端的价格波动是造纸企业成本控制的关键。拥有林地资源、废纸回收渠道或浆纸一体化布局的企业，如玖龙纸业、太阳纸业等，在成本端更具优势。

二、中游造纸：包装纸、文化纸、生活纸、特种纸

中游造纸环节按产品类别可分为包装纸、文化纸、生活纸和特种纸四大类。

1. 包装纸：包括箱板纸、瓦楞纸、白板纸等，主要用于商品包装。我国包装纸产量占纸及纸板总产量的比重超过60%，是最大的纸种。包装纸行业集中度较高，玖龙纸业、理文造纸、山鹰纸业等为龙头企业。国信证券认为，随着电商物流的持续发展，包装纸需求有望保持稳定增长。

1. 文化纸：包括双胶纸、铜版纸、书写纸等，主要用于印刷、书写。文化纸需求与宏观经济、教育出版等密切相关，近年来受电子媒体冲击，增长相对平缓。太阳纸业、晨鸣纸业、华泰股份等为行业代表。

1. 生活纸：包括面巾纸、卫生纸、餐巾纸等，属于快速消费品，需求刚性较强，增长稳健。恒安国际、维达国际、中顺洁柔为第一梯队企业。

1. 特种纸：包括食品包装纸、医疗用纸、烟草用纸等，技术门槛较高，利润空间较大。仙鹤股份、华旺科技等为细分领域龙头。

国信证券指出，不同纸种的供需格局和盈利水平分化明显，建议关注需求增长确定性高、竞争格局好的细分领域。

三、下游应用：包装、印刷、消费、工业等

造纸下游应用广泛，主要包括包装、印刷、消费、工业等领域。包装领域对应家电、食品、日化、快递等行业；印刷领域对应图书、报纸、杂志等；消费领域直接面向个人消费者；工业领域包括建筑、电气、医疗等。下游需求的变化直接影响造纸行业的景气度。例如，快递业务量的增长带动包装纸需求，而社会消费品零售总额的增长则拉动生活纸消费。

国信证券认为，随着国内经济逐步复苏，下游需求有望回暖，叠加原料成本回落，造纸行业盈利水平有望改善。

四、投资建议：超配造纸板块，推荐龙头

国信证券给予造纸板块"超配"评级，主要基于以下逻辑：1）原料成本压力有望缓解，木浆价格从高位回落，废纸价格相对稳定；2）下游需求边际改善，包装纸受益于快递增长，生活纸需求稳健；3）行业集中度提升，龙头企业议价能力增强；4）部分纸种如文化纸进入传统旺季，提价预期较强。

重点推荐玖龙纸业(02689)：公司为包装纸全球龙头，产能规模领先，成本控制能力强，且积极布局浆纸一体化，未来盈利弹性大。也可关注太阳纸业、山鹰纸业、晨鸣纸业等。

风险提示：原料价格大幅波动、下游需求不及预期、行业新增产能过多、环保政策趋严等。